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一、引子
2006年1月31日，華盛頓，小雨。
美聯(lián)儲大樓內(nèi)一間會議室里正在召開聯(lián)邦公開市場委員會會議。正中上首的老人正是赫赫有名的美元總統(tǒng)格林斯潘。本次會議是他最后一次作為美聯(lián)儲主席主持會議，明天他就會離開這里。
從現(xiàn)在這個時點退下來，格林斯潘堪稱功成身退。在他長達(dá)19年的美聯(lián)儲主席任職期間內(nèi)，美國經(jīng)濟經(jīng)歷過兩次周期。這兩個周期內(nèi)的衰退時間合計只占到格林斯潘任期的7%，遠(yuǎn)低于亞瑟·伯恩斯時期的26%和保羅·沃爾克期間的23%。與此同時，格林斯潘卻創(chuàng)造了1993年3月-2001年3月長達(dá)120個月的美國歷史上最長增長期。
進(jìn)入新世紀(jì)以來美國麻煩不斷，先是科技股暴跌然后又有911，美聯(lián)儲不斷面對通縮挑戰(zhàn)。不過這些問題最終還是在美聯(lián)儲的駕馭下得到解決。就業(yè)有力經(jīng)濟向好，美聯(lián)儲從通縮的恐懼中走了出來，并于2004年6月進(jìn)入加息周期。如今的情況跟之前看上去似乎沒有什么區(qū)別，加息節(jié)奏早在大家的計劃之內(nèi)，所以會議很快結(jié)束，美聯(lián)儲向市場宣布繼續(xù)加息25個基點，至4.5%。
然而格林斯潘卻沒有注意到，當(dāng)他把全部注意力放到通縮和通脹的時候，一株毒草已經(jīng)被美聯(lián)儲扶持起來并恣意橫生，侵占了其他生命的養(yǎng)料和水分，也為他的美譽在卸任后招來極大非議。這毒草就是房地產(chǎn)泡沫。
二、房地產(chǎn)泡沫
1993年3月-2001年3月，美國經(jīng)歷了歷史上最長的經(jīng)濟擴張周期。與此相應(yīng)地，美國房價從1997年開始走出一輪上漲行情。房地產(chǎn)上漲的初期還是反映了美國增長強勁的經(jīng)濟基礎(chǔ)的，但進(jìn)入2000年之后情況開始有所不同，房地產(chǎn)泡沫開始出現(xiàn)，并越演越烈直到失控，最終觸發(fā)2008年席卷全球的次貸危機。
2000年，剛剛進(jìn)入千禧年的美國雖然還處在一個前所未有的經(jīng)濟擴張周期之內(nèi)，但情況已經(jīng)開始不那么順利了。3月8日起，飆升3年的納斯達(dá)克指數(shù)（1997年納指1280點，2000年3月份納指突破5000點）開始一瀉千里。受股市沖擊影響，投資者將資金轉(zhuǎn)向房地產(chǎn)。2001年1月3日，為應(yīng)對危機美聯(lián)儲一次性降低50個基點，降息周期自此開始。
正當(dāng)美聯(lián)儲全力以赴對付科技股泡沫帶來的負(fù)面影響的時候，震驚世界的“911”恐怖襲擊發(fā)生了。這場在美國本土發(fā)生的恐怖襲擊，對美國人的心理產(chǎn)生了極其巨大的沖擊。于是在科技股和911的接連影響下，消費者支出迅速疲軟，投資熱情備受打擊。2001年11月的密歇根大學(xué)通脹指數(shù)竟然歷史性地暴跌至0.4%，要知道自該指數(shù)誕生之日起還從來沒有哪個月跌破1%以下。美國上下都陷入到一片恐慌當(dāng)中。
對沖沖擊，美聯(lián)儲責(zé)無旁貸。911之前，美聯(lián)儲已經(jīng)連開8次會議（其中三次為臨時增加的緊急會議），911之后再次于9月17日召開臨時會議，一次性調(diào)降50個基點，至3%。盡管動作堅決，但美聯(lián)儲對未來卻滿是憂慮。因為9月17日，聯(lián)邦基金利率較之年初已經(jīng)下降了3.5%，按照這個速度下去，美聯(lián)儲馬上就沒子彈了，但經(jīng)濟轉(zhuǎn)暖的征兆還遲遲未現(xiàn)。與此同時，來自日本通縮對經(jīng)濟惡劣影響的恐懼迅速盤踞在美聯(lián)儲的上空。日本深陷通縮已近10年，為拯救日本經(jīng)濟，央行將利率降為0。但由于陷入流動性陷阱，日本央行使盡渾身解數(shù)，卻也是無力回天。
前車可鑒啊。美聯(lián)儲的上空陰云密布。
面對內(nèi)需不振的局面，是繼續(xù)降息還是節(jié)約子彈以備不測？左思右想之后，美聯(lián)儲決定動手，而且要搶在通縮的前面發(fā)揮利率工具的作用。于是最后的結(jié)果是2001年美聯(lián)儲破天荒地一年之內(nèi)連開12次會議，降息12次（聯(lián)邦基金利率調(diào)整11次，貼現(xiàn)率調(diào)整12次），利率從年初的6.5%降到了年底的1.25%，終于搶在通縮之前將經(jīng)濟拉了回來。但由于復(fù)蘇態(tài)勢非常微弱（2001年GDP增長率僅為1%），美聯(lián)儲在此后一直都把通縮視為最大敵人，至2003年6月25日，利率已經(jīng)降至1%。
這場美聯(lián)儲對抗通縮和衰退的大戰(zhàn)驚心動魄，但最終美聯(lián)儲還是取得了勝利。然而在無人注意的角落處，房地產(chǎn)泡沫卻象攀附在大樹身上的蔓藤，隨著美聯(lián)儲對抗通縮的努力而迅速膨脹起來，在不知不覺中已成尾大不掉之勢了。而且房地產(chǎn)顯然還是一枚罌粟，它不是烈性毒藥，它是讓人在享受中不知不覺陷入其中，直至形容枯槁灰飛煙滅。由于每個人都從房地產(chǎn)的上漲過程中分享到了好處，房地產(chǎn)的弊端很難被人認(rèn)識到，更不要提預(yù)防。事實上，人們是在享受房地產(chǎn)泡沫。持續(xù)降低的利率極大的鼓舞了人們的購房熱情，刺激這輪自1997年開始的樓市不斷創(chuàng)出新高。根據(jù)凱斯-席勒指數(shù)（Case-），2006年的房價對比1997年上漲了85%，即使對比2000年也上漲了72%。2005年《經(jīng)濟學(xué)人》在洛杉磯的一項調(diào)查顯示，當(dāng)?shù)刭彿空邔ξ磥?0年內(nèi)房價增長的平均預(yù)期為每年上漲22%！購房情緒的狂熱可見一斑。
當(dāng)然也不能說沒有人注意到這一點，2003年《經(jīng)濟學(xué)人》等學(xué)術(shù)期刊開始出現(xiàn)房地產(chǎn)泡沫的探討。但在監(jiān)管層方面，這種聲音還是非常罕見。因為美聯(lián)儲的主要目標(biāo)始終在瞄準(zhǔn)通縮。
2004年6月30日，美聯(lián)儲在通過對通縮風(fēng)險的謹(jǐn)慎考察之后，終于開啟了加息周期——仍然沒有顧及房地產(chǎn)市場。購房者的成本隨之水漲船高。
截止2005年底，這輪加息周期以25個基點的步長已經(jīng)連續(xù)加息13次，從1%上漲到4.25%。進(jìn)入2006年之后，從格林斯潘主持的最后一次公開市場委員會會議到6月29日，美聯(lián)儲再次連續(xù)加息4次，至5.25%。連續(xù)不斷的小步快跑迅速加重了購房者的負(fù)擔(dān)，很快房地產(chǎn)鏈條在承受力最差的地方開始出現(xiàn)了裂縫。
房貸最初跟次貸（即次級貸款，這是一個分級產(chǎn)品結(jié)構(gòu)的概念，不是比較次的意思）沒有關(guān)系。最初的房貸是面向優(yōu)質(zhì)客戶的，而房地產(chǎn)也是優(yōu)質(zhì)抵押資產(chǎn)。最初的次貸也并不意味著一定有信用風(fēng)險。因為這些客戶只是不符合正常房貸的部分非實質(zhì)要件。但隨著房地產(chǎn)行情的持續(xù)上漲，在各路資本、尤其是影子銀行的推動下，以及房地美和房利美的推動下，房貸準(zhǔn)入開始形同虛設(shè)，貸款條件不斷放寬。為了獲得更多的利潤，資方推動目標(biāo)客戶群體從高端覆蓋向低端，同時按揭成數(shù)也越來越高。在各路資方、尤其是影子銀行的慫恿下，甚至出現(xiàn)了0首付的情況。受此影響，貸款質(zhì)量日趨下降，次貸真的變成了比較次的貸款。
但在房價不敗的行情下，這些風(fēng)險完全被掩蓋住了。有房一族甚至把購房變成了提款機：房價上升后他們可以重新抵押再融資，新貸款不僅利率更低，而且借新還舊之后多出的一部分變成了購房者投資的獎勵。這樣的業(yè)務(wù)雖然投機，畢竟還是真的。但有些業(yè)務(wù)就完全變味了。一個身居加州年收入不到美元的墨西哥裔美國家庭，其英語水平甚至不足以應(yīng)付日常交流，但卻被登記為農(nóng)業(yè)技術(shù)員，在新世紀(jì)金融公司獲得了72萬美元的房貸，購買了一套價值72萬美元的住房！在資本沖動和監(jiān)管缺位的合謀下，欺詐和騙貸這類更嚴(yán)重的風(fēng)險也進(jìn)入市場了，推動泡沫迅速擴張。但人們看不到其中的危險，只能感覺到房價不敗帶來的賺錢快感。1994年次級貸款的放款額為350億美元（不到總貸款額的5%），但到了2005年已經(jīng)達(dá)到6250億美元，占總貸款額的20%。
同樣在房價不敗的行情下，美國當(dāng)局也變得麻木起來。2005年，時任布什總統(tǒng)經(jīng)濟顧問委員會主席的伯南克——也就是格林斯潘之后繼任并挽救美國經(jīng)濟于水火的美聯(lián)儲主席——還在宣稱“房屋價格的上漲很大程度上反映了美國經(jīng)濟基礎(chǔ)的強勁”。當(dāng)局態(tài)度可見一斑。
2004年6月以來的加息周期打破了泡沫的生產(chǎn)邏輯。購房人的支出必須要與自己的收入能力賽跑�，F(xiàn)在就看誰離紅線比較近了，收入越高越安全，收入越低越危險。這個過程中，處于風(fēng)險最高端的次貸借款人由于承擔(dān)的壓力最大而首當(dāng)其沖。之前，憑借房價上漲，經(jīng)濟拮據(jù)的業(yè)主還可以利用房屋升值或借或賣來彌補抵押貸款。但這種方式償債的前提是房價上漲。房價一旦開始下跌，房主就失去了償債能力。房價會下跌嗎？
沖突緊張起來，就差最后一根稻草了。
2006年5月，凱斯–希勒房價指數(shù)出現(xiàn)了10多年來的首次月度下降。房地產(chǎn)不敗神話即將幻滅。
住房抵押貸款的違約率
三、債務(wù)泡沫
2006年7月份，據(jù)美國商務(wù)部報告顯示，美國新房開工數(shù)量下跌2.5%，為近兩年來最大降幅。與此同時美國全國房地產(chǎn)商聯(lián)合會公布，7月份發(fā)展商信心指數(shù)跌至32點，下探至15年來的最低紀(jì)錄。據(jù)估計，房地產(chǎn)市場的收縮導(dǎo)致2006年二季度GDP減少0.7%，下半年的GDP減少1.2%。隨著樓市寒流，與房地產(chǎn)相關(guān)的建筑、水泥、鋼材等行業(yè)也開始受到?jīng)_擊。居民購房情緒轉(zhuǎn)向觀望，同時由于房地產(chǎn)財富效應(yīng)減弱，降低了居民的消費意愿，進(jìn)一步壓縮了支出。
經(jīng)濟降溫還有一些其他原因，既包括美聯(lián)儲升息帶來的影響，也包括高油價帶來的沖擊。但不管什么原因，經(jīng)濟降溫本身也是經(jīng)濟周期的自然過程，現(xiàn)在它和樓市寒流形成了相互推進(jìn)的反饋閉環(huán)。
2006年第一季度還高達(dá)5.6%的GDP增速——這是2003年第三季度以來增速最快的一個季度，到第二季度就已經(jīng)突降至2.6%。消費、失業(yè)、通脹等諸多重要指標(biāo)也隨之開始出現(xiàn)問題。2006年第一季度的消費開支按年率計算增長5.1%，也是自2003年第三季度以來的最大增幅，但到第二季度僅增長了2.5%。與此同時，美國失業(yè)率則從6月份的4.6%升至7月份的4.8%，達(dá)到此前5個月來的最高水平。
對此，白宮經(jīng)濟顧問委員會主席愛德華·拉齊爾表示，下調(diào)經(jīng)濟增長預(yù)期主要是受美國房地產(chǎn)市場降溫的影響，且降溫幅度超過大多數(shù)人的預(yù)期，但他同時也強調(diào)，美國經(jīng)濟雖然經(jīng)受了房市降溫的沖擊，但目前仍在穩(wěn)健運行。
他太樂觀了。事實上，僅僅房地產(chǎn)泡沫的話，其后果還沒有那么嚴(yán)重，畢竟只是一個市場的問題而已。但房地產(chǎn)泡沫的基礎(chǔ)上長出了債務(wù)泡沫的話，那就要命了。不幸的是，現(xiàn)在的債務(wù)泡沫已經(jīng)碩大無朋了。
就當(dāng)時的次貸規(guī)模而言，美國次貸存量約為1.5萬億美元，而且這還是總量，并不是直接損失。哪怕30%爛掉也不過4000多億。這一數(shù)額相對于美國13萬億的GDP和25萬億的債權(quán)市場規(guī)模是非常小的。在美國聯(lián)邦存款保險體系內(nèi)，這一損失的規(guī)模也不過僅占金融機構(gòu)總資產(chǎn)的3.6%，占比相當(dāng)有限，完全在美國聯(lián)邦存款保險的應(yīng)對能力范圍之內(nèi)。
但華爾街的投行精英們介入了。
華爾街第一步，將房貸證券化。華爾街將銀行的次貸收集起來，在五大投行的牽頭下將次貸進(jìn)行了證券化處理，然后在資本市場上轉(zhuǎn)賣出去。對于銀行來說，貸款風(fēng)險隨著債券被轉(zhuǎn)讓出去，同時回收了資金可以用于未來的貸款投放，兩全其美；對資本市場而言則豐富了投資產(chǎn)品，而且從當(dāng)時的情況來看，抵押貸款證券在擁有高評級的同時提供了遠(yuǎn)高于國債的收益率，投資者樂享其成。
華爾街并未止步于此。第二步，為了謀求更多的利潤，華爾街開始在次貸和次債的基礎(chǔ)上開發(fā)衍生交易產(chǎn)品。華爾街在抵押貸款的基礎(chǔ)上設(shè)計出了名目繁多的各色證券產(chǎn)品，從底層的抵押貸款證券（MBS）、資產(chǎn)支持證券（ABS），到臭名昭著的擔(dān)保債務(wù)憑證（CDO）信用違約互換（CDS），品種豐富琳瑯滿目。華爾街的金融工程師開動腦筋，把數(shù)量有限的房地產(chǎn)底層資產(chǎn)玩出了花樣，甚至衍生交易產(chǎn)品本身也成為另一個衍生交易產(chǎn)品的底層資產(chǎn)。泡沫在泡沫中衍生，次貸被深深的埋在了最下面，即使是最資深的工程師也無法分辨底層資產(chǎn)的真實情況，就更不要提廣大投資者了。根據(jù)國際互換和衍生品協(xié)會的數(shù)據(jù)，美國衍生品市場的交易額從2001年的70萬億美元飆升到2007年的445萬億美元，遠(yuǎn)超次貸余額千倍。尤其是信用違約互換，2001年僅有9190億美元，但到2007年已經(jīng)達(dá)到62萬億美元。這其中據(jù)統(tǒng)計有80%的信用違約互換是沒有風(fēng)險對沖的，換句話說就是裸奔的風(fēng)險敞口，也就是說80%的投機者都在賭房價會持續(xù)上漲。在這一過程中，龐大的影子銀行體系被牽涉進(jìn)來，牽涉機構(gòu)包括非銀行貸款發(fā)放機構(gòu)、房地美和房利美、五大投行、私人證券發(fā)行機構(gòu)、三大評級公司，以及各種信貸公司、對沖基金、私募基金、資產(chǎn)管理公司、養(yǎng)老基金、投資基金和數(shù)千家共同基金。他們分享著證券化過程中的高額傭金和投資回報。
就這樣在華爾街的操控下，局部的次貸風(fēng)險沿著資本市場的鏈條得以向全世界傳播；而伴隨著衍生交易產(chǎn)品的設(shè)計和繁衍，一座巍峨高聳的衍生品之塔就建立在了下面的沙地之上。
2007年4月2日美國第二大次級抵押貸款公司新世紀(jì)金融公司因虧損過大申請破產(chǎn)保護(hù)。新世紀(jì)金融公司成立于1995年，1997年上市。因為賺錢太容易，公司盛行享樂之風(fēng)，號稱“工作時勤奮工作，娛樂時盡興娛樂”，但實際只有后半句在發(fā)揮作用。2007年大潮開始退卻的時候，新世紀(jì)金融公司最先光著屁股站了出來。2月7日，公司公告由于對2006年前三季度在房屋貸款違約和拖欠中所遭受損失的嚴(yán)重程度估計不足，導(dǎo)致第四季度預(yù)虧。當(dāng)天收盤股價下跌超過35%。3月1日分析師調(diào)低了新世紀(jì)股價級別。3月5日，花旗高盛等機構(gòu)（都別急，新世紀(jì)過初一大家過十五）紛紛通知新世紀(jì)提前還清融資，股價當(dāng)天暴跌%。3月13日，紐約證交所停止了其股票交易，準(zhǔn)備摘牌。4月2日，公司申請破產(chǎn)保護(hù)。
正當(dāng)大家還在討論新世紀(jì)金融是否是因為管理不善經(jīng)營落后而導(dǎo)致破產(chǎn)的時候，2007年8月9日，法國巴黎銀行（這是一家大型銀行）突然公告停止了其三只次級抵押貸款基金的贖回。公告聲稱這是因為美國資本市場某些領(lǐng)域的流動性徹底蒸發(fā)，導(dǎo)致其無法對某些資產(chǎn)的價值進(jìn)行公允評估。在一片嘩然中，人們對房地產(chǎn)的信仰、房地產(chǎn)不敗的神話終于動搖了。投資者擔(dān)心其本金的安全開始陸續(xù)贖回。隨著恐懼的傳播，人們懷疑的面積越來越大，起先是跟房地產(chǎn)相關(guān)的基金，然后是整體資產(chǎn)風(fēng)險暴露程度較高的機構(gòu)。于是投資者從質(zhì)疑產(chǎn)品開始，過渡到質(zhì)疑資產(chǎn)結(jié)構(gòu)不健康，資產(chǎn)質(zhì)量較差機構(gòu)的償付能力。
但是監(jiān)管機構(gòu)并沒有看明白這里面的預(yù)兆，他們不能完全判斷市場的走向到底是反轉(zhuǎn)、是危機即將到來，還是說這只是一個普通的個案，畢竟虧損和波動是市場經(jīng)濟的正常運行狀態(tài)。于是在時任美聯(lián)儲主席伯南克的召集下，美聯(lián)儲在8月10日召開了一個緊急電話會議之后，但討論之后仍然維持了5.25%的利率水平。顯然美聯(lián)儲雖然意識到了有問題存在，但認(rèn)為風(fēng)險并不嚴(yán)重，他們還是把主要關(guān)注點放在了通貨膨脹上。其后10日仍有探討但依舊是無果而終。直到40天后，9月18日，美聯(lián)儲終于意識到了事態(tài)的嚴(yán)重性，降息50個基點。盡管如此，美聯(lián)儲仍然在會議紀(jì)要中加上了“某些通脹風(fēng)險仍然存在”的表述。
四、大風(fēng)起兮
除了新世紀(jì)金融和巴黎銀行，世界的其他角落也在陸續(xù)出現(xiàn)風(fēng)險。7月，貝爾斯登有兩只對沖基金倒閉（別急，我們稍后還會接著聊你），同時大力投資美國次級抵押貸款證券的德國工業(yè)銀行被迫接受援助。9月，英國的儲蓄銀行巨頭北巖銀行在新增債務(wù)融資失敗后遭到了儲戶的擠兌。這些風(fēng)險事件的發(fā)生在當(dāng)?shù)厮坪醵剂懔阈切�，但從上帝視角看，它們匯成了一個遍布全球的網(wǎng)絡(luò)，而且各個事件追根溯源都可以追到房屋抵押貸款。
這些情況引起了美聯(lián)儲的關(guān)注，但總的來說，美聯(lián)儲把這些金融風(fēng)險定義為流動性風(fēng)險，并且看上去歐洲銀行受到的影響更大一些。為此，五國央行（美英加三國、歐洲和瑞士）在12月12日公布了貨幣互換協(xié)議以補充美元，同時美聯(lián)儲還創(chuàng)造了一個定期拍賣工具，用于以拍賣的形式向流動性短缺的銀行——主要是歐洲銀行在美國的分行——提供貸款。但隨后，這場由流動性危機開始的金融風(fēng)險事件表現(xiàn)出來收縮信貸的趨勢。而信貸收縮意味著經(jīng)濟放緩，經(jīng)濟放緩會再次收緊信貸。
伯南克以研究大蕭條著稱，而眼下的世界似乎就是在重復(fù)他的研究成果。果然，新年之后的經(jīng)濟數(shù)據(jù)說明美國經(jīng)濟自12月份起開始進(jìn)入衰退。危機關(guān)頭，美聯(lián)儲于2008年1月22日一次性下調(diào)利率75個基點，8天后再次下調(diào)50個基點，降至3%。而此時利率下降通道才走了4個月。美聯(lián)儲已經(jīng)進(jìn)入最高戰(zhàn)備狀態(tài)。
2008年3月份，貝爾斯登終于登場了（貝爾斯登表示，終于輪到我了）。
貝爾斯登是華爾街五大投行之一。雖然個頭最小，但行為做派卻很兇悍，經(jīng)常操著極高的杠桿在市場的大幅波動中殺進(jìn)殺出，賺取資產(chǎn)的低估值收益。貝爾斯登只認(rèn)錢不認(rèn)人，做事特立獨行，1998年在長期資本管理公司（LTCM）的重組中，貝爾斯登頂住壓力，獨自拒絕對LTCM按比例分配的基金購買計劃，并因此被華爾街所敵視。這次泡沫時期，他把抵押貸款相關(guān)業(yè)務(wù)作為戰(zhàn)略業(yè)務(wù)進(jìn)行了重點拓展。2000-2007年間，貝爾斯登雖然身居五大投行末席，但抵押貸款支持證券承銷量始終位居三甲；相應(yīng)的，這項業(yè)務(wù)則為公司貢獻(xiàn)了一半的利潤。但在危機時刻，抵押貸款業(yè)務(wù)比例過高變成了貝爾斯登的軟肋。這個時候的貝爾斯登的負(fù)債率高達(dá)%，換言之，其持有的抵押證券價值只要一個很小的下降就可以吞噬掉他的凈資產(chǎn)。
2008年3月10日，這是一個星期一，一則關(guān)于貝爾斯登的謠言開始傳播，聲稱貝爾斯登正在經(jīng)歷流動性問題�？只虐殡S著謠言迅速傳播開來。貝爾斯登盡管手握180億美元現(xiàn)金和高流動性證券，但仍然感到心驚膽戰(zhàn)。他一邊向美聯(lián)儲求救，一邊向市場公開澄清，提振信心。但市場不為所動，流動性開始飛速流失，等到日終后貝爾斯登的現(xiàn)金已經(jīng)降至125億美元。第二天又一壞消息傳來，高盛拒絕了貝爾斯登的一筆正常交易。于是謠言變得有根有據(jù)起來——高盛已經(jīng)確認(rèn)貝爾斯登的信用不足以支持正常交易。周三，回購市場向貝爾斯登關(guān)閉。到了周四晚上，貝爾斯登手里只剩區(qū)區(qū)20億美元了。不到一周，貝爾斯登幾乎喪失全部現(xiàn)金。
貝爾斯登陷入絕望，能不能看見明天的太陽，唯一的指望就是美聯(lián)儲了。
周四晚上，以美聯(lián)儲和財政部為首的監(jiān)管當(dāng)局緊急磋商。但是大家要解決的第一個問題并不是怎么救，而是要不要救。倒不是伯南克（美聯(lián)儲主席）保爾森（財政部長）等人不待見貝爾斯登——雖然他確實招人討厭，而是因為政府參與市場行為嚴(yán)重違背美國的自由市場精神。上一次這么干的還是1998年處理LCTM時的克林頓政府，結(jié)果被人罵了個狗血噴頭。在座的諸位有必要冒天下之大不韙、拎著自己的烏紗帽去救這么一個人人都不待見的公司嗎？保爾森認(rèn)為有。這位前高盛集團(tuán)主席認(rèn)為：“如果貝爾斯登倒下了，數(shù)以百計乃至數(shù)以千計的交易對手就不會再繼續(xù)持有他們的抵押物，而是試圖出售抵押物、壓低價格，這會造成更大的損失�！保ㄉn天啊！LCTM的棺材板快按不住了。這正是10年前美聯(lián)儲安排私營機構(gòu)救助LCTM的原因，而貝爾斯登當(dāng)年拒絕參與這項救助行動。）
既然救，那大家就得抓緊時間設(shè)計方案，因為后面還有一個難題：美聯(lián)儲雖然承擔(dān)最后貸款人角色，但貝爾斯登并不是銀行，原則上講不歸美聯(lián)儲監(jiān)管。還好，這種題目雖然撓頭，但難不住這些世界上最聰明的腦袋。伯南克翻出了《聯(lián)邦儲備法》鮮為人知的第13條第3款，該條款允許美聯(lián)儲在“不尋常和緊急情況下”向“個人、合伙企業(yè)或公司”提供資金。這條款簡直是個原子彈，賦予了美聯(lián)儲超高的權(quán)力，甚至超出了國會的授權(quán)范圍。
經(jīng)過徹夜準(zhǔn)備，美聯(lián)儲終于在周五清晨開市前發(fā)布：美聯(lián)儲將以摩根大通銀行作為媒介向貝爾斯登提供130億美元的貸款以幫助其度過這個周末（金額本身沒有被宣布）。
撐過周五之后，大家迎來了渴望已久的周末——喘息之機。美聯(lián)儲和財政部化身投行，整個周末都在為貝爾斯登尋找買家。顯然有一個人最合適：摩根大通。這家公司過去曾擔(dān)任貝爾斯登在回購市場的清算銀行，對貝爾斯登的資產(chǎn)狀況有著較為充分的了解。更何況他已經(jīng)摻和進(jìn)來了。
一天盡調(diào)后，大家圍坐在300億美元的垃圾資產(chǎn)旁邊陷入了沉思。讓摩根大通接手，這違反股東利益，推不下去。讓美聯(lián)儲接手，這相當(dāng)于讓納稅人接手，也不合適；但如果是出于維持金融穩(wěn)定的由頭來接手有毒資產(chǎn)，那倒是可以，但這得有國會的授權(quán)，而國會的冗長流程卻使這完全不可行。美聯(lián)儲陷入兩難。伯南克左思右想之下，眼一閉選擇了承擔(dān)風(fēng)險放手一搏，由美聯(lián)儲接手這300億[1]，摩根大通負(fù)責(zé)買下來剩余資產(chǎn)。（伯南克，我敬你是條漢子�。�
3月16日，周日，摩根大通宣布對貝爾斯登進(jìn)行收購。同日，美聯(lián)儲還創(chuàng)造了一個一級交易商信貸工具，以解決券商的流動性。他通過諸如擴展合格抵押物范圍等措施使得借款給證券公司變得更加容易。
貝爾斯登事件給大家敲響了警鐘。大家對華爾街這種高杠桿的商業(yè)模式非常敏感，在緊張的尋找著下一個倒下的對象。很快兩房——房地美和房利美就從貝爾斯登的身后走了出來�？此麄冇纺[的身軀就知道，他們必然是危機的下一個獵物。
房利美即最初的聯(lián)邦國民抵押協(xié)會，他成立于1938年，作為政府資助企業(yè)，他的任務(wù)是增加進(jìn)入住房領(lǐng)域的流動資金，并建立可供抵押貸款交易的二級流通市場。1968年，他轉(zhuǎn)變?yōu)橐患夜姽径鴱穆?lián)邦預(yù)算中脫離。房地美即最初的聯(lián)邦住房貸款抵押公司，他于1971年注冊成立并與房利美競爭，以此來提高二級抵押市場效率。由于身份特殊，一直以來兩家公司憑借政府隱性擔(dān)保拿著AAA級的低成本資金，賺著房屋抵押貸款、抵押擔(dān)保和抵押貸款證券等產(chǎn)品的錢，賺得可謂是盆滿缽滿。
既然信用高，那就可勁上杠桿。到2007年末，兩房杠桿達(dá)到75︰1（貝爾斯登目中帶淚，明明自己挺穩(wěn)健的）。隨著房地產(chǎn)市場的損失繼續(xù)增加，兩房遭遇了跟貝爾斯登一樣的情況。拿不出錢來就是政府信用也白搭，兩房股價開始暴跌。僅僅2008年6月一個月內(nèi)，房利美股價就跌了28%，房地美股價則下跌了34%。
兩房占有房屋抵押貸款市場幾乎一半的份額，實在太重要了。7月，無奈之下的財政部長保爾森決定請求國會授權(quán)財政部接管這兩家公司。9月7日得到授權(quán)的財政部對兩家公司進(jìn)行了托管，這種措施等同于將其國有化。在接下來的3年中，美國財政部為防止政府支持企業(yè)的債券違約，總共注入了1880億美元的救助資金。
這一幕終于落下。伯南克和保爾森蹲在舞臺中央的幕布前方，哆嗦著掏出兩顆煙，對了對火，吐出一口煙圈。這倆難兄難弟這些日子被貝爾斯登和兩房搞得焦頭爛額，現(xiàn)在終于能歇口氣了。然而，在舞臺幕后高潮正在醞釀，雷曼兄弟扛著煤氣罐正在全速奔來。
一周之后，大幕將再次掀起。
五、風(fēng)暴眼
雷曼兄弟位居五大投行的第四把交椅，跟華爾街其他投行一樣，都是通過高杠桿化、倚重低成本短期借款來賺取巨額利潤。隨著房價下跌，他的手中也滯留了大量賣不出去的次貸資產(chǎn)。2008年一季度，雷曼有價值近2000億美元的回購協(xié)議尚未償還，減計資產(chǎn)高達(dá)100億美元。在貝爾斯登被收購后，與之近似的雷曼兄弟當(dāng)然受到了投資者的質(zhì)疑，其股票在貝爾斯登被收購后的周一就開始受到?jīng)_擊。這時候金融同業(yè)也仗義不起來了。出于對雷曼兄弟的擔(dān)心，金融市場里的各路機構(gòu)在貝爾斯登倒下后的幾天乃至幾個星期的時間里開始減小對雷曼兄弟的敞口，甚至有幾家取消或者限制了他們的信用額度。但雷曼畢竟是雷曼，不是貝爾斯登，在這種不利情形下，硬是堅持了下來。
2008年5月31日，雷曼兄弟趁年報披露對外做了一番展示以提振信心。此時他的資產(chǎn)負(fù)債表上股東權(quán)益還有260億美元，資產(chǎn)6390億美元，杠桿率僅為25︰1，遠(yuǎn)低于貝爾斯登。同時，雷曼兄弟手上還有450億美元現(xiàn)金及高流動性證券，公司表示有信心應(yīng)付任何支付需要。但投資者們卻看到了其資產(chǎn)負(fù)債表上還有210億美元的不動產(chǎn)和大約720億美元的“抵押貸款和資產(chǎn)支持證券”。在現(xiàn)在這個行情下，沒人相信這些東西值930億美元。這些資產(chǎn)只要減計30%，雷曼兄弟就會資不抵債。
雷曼兄弟外松內(nèi)緊。在對外展示資金實力的同時，也在積極組織后手。但除了6月份通過發(fā)行優(yōu)先股和長期債務(wù)籌得150億美元外，就再沒什么好消息了。7月，雷曼兄弟向美聯(lián)儲積極申請轉(zhuǎn)變成為銀行控股公司以獲 |
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